问道者 | 李 百

万科公布巨亏年报之前，深铁集团对这笔投资的清算其实已经开始了。从万科前总裁祝九胜的被抓，到最近传出王石被限制离境，可能只是深铁被忽悠入局万科，搞清楚真相刚撕开的一个缺口。

2017年成为万科第一大股东的深铁，现在算起来可是赔惨了。花664亿接盘时，对应的万科股价是20.47元，现在是3.82元，仅这笔投资在账面上就亏了540亿元。2025年的万科创下了房企亏损之最，巨亏885亿元。2024-2025两年总共亏了1380亿元，深铁持有万科大约27%股份，需要承担的亏损将近400亿元。据此计算，深铁接盘万科后，真金白银就赔了将近千亿。

如果再加上最近两年深铁借给万科的300多亿元纾困资金，深铁在万科身上的损失可就更多了。这还没完，只要房地产行情还没有触底反弹，万科的亏损还会继续，深铁的这笔投资亏损也会继续扩大。

给深圳国资造成这么大的损失，深圳国资是不可能视而不见的。

去年1月，万科总裁祝九胜被带走，9个月后转为刑拘。从深铁来的万科董事长辛杰也在去年9月被带走。担任过万科董事会主席的郁亮今年1月到龄退休后未再公开露面，根据媒体的调查，现在处于电话失联状态。

今年3月，来自深铁的黄力平接任万科法人后，对万科的投资清算似乎加速了。与黄力平接任同一个月，贵阳万科总经理吴忠友和云南万科总经理王润川接连被带走。紧接着，深圳臻山府项目操盘手张雍也被带走。最近，又传出万科创始人王石被限制离境的消息。

万科曾经是资本市场的香饽饽。2015年被王石称为“野蛮人”的宝能系董事长姚振华大举增持万科股票后，恒大很快也加入了战团。2017年深铁出面，受让华润和恒大持有的万科股份，成为万科最大股东，结束了“宝万之争”。受让协议签订后，辛杰从深圳另一家国企天健集团空降深铁集团担任董事长，并在去年1月接替郁亮担任万科董事会主席。

从时间轴来看，辛杰被带走与深铁入主万科并没有直接关联。但包括王石在内，参与或见证了深铁入主万科的其他高管，是否在这起深铁收购案中发挥了作用，外界就不得而知了。

迹象表明，深铁集团的清算工作正在推向高潮。但万科的财务状况已经不乐观了，尽管深铁不遗余力不断驰援，万科的基本面仍然没有在最新年报中出现根本性扭转。

到2025年底，万科总负债7848亿元，负债率76.89%。而2024年总负债9828亿元，负债率是73.66%。数据表明，尽管万科通过一年的努力，债务减少了将近2000亿元，负债率却是不降反升。负债总额减少的同时，资产价值也在不断缩水，还债的速度根本就赶不上资产缩水的速度。

2025年报说得很清楚，仅这一年信用减值就损失了342亿元，资产减值损失了219亿元，两项损失占了净亏损总额超过六成。

负债率不降反升，现金流则已经连续五年出现负数，经营活动产生的现金流在2025年报中第一次出现负数。

2022年以后，万科营收不断下滑，从年营收5000多亿元，去年下滑到了2300多亿元。对万科来说，这可不是好事，意味着售楼回款用于周转的模式也基本上走到了尽头。万科一年内到期的非流动负债1367亿元，而目前的现金流仅有615亿元。举债是要利息的，单靠举债也填不平债务窟窿，如果经营活动产生不了正向现金流，万科的资金流有面临枯竭的危险。

地铁亏钱、房地产赚钱，深铁“轨道+物业”模式，曾经被誉为“最赚钱地铁公司”。现在深铁地铁和房地产都在亏钱，这种情况下要救万科出水火，怕也是心有余而力不足了。万科最好的化债方式，最后估计还得是回归市场，该破产破产该重整重整。